a16z新文：預測市場，進入快進階段

原文標題：Prediction Markets: They Grow Up So Fast
原文作者：Alex Immerman，a16z
編譯：Peggy，BlockBeats

編者按：長期以來，預測市場總被當作一種「邊緣產品」來看待：先是學術實驗，後來是選舉季的輿論工具，再後來又被視作體育博彩的某種延伸。它似乎總依附於某一個高關注度場景，卻很少被真正當作金融基礎設施來理解。

但在作者看來，預測市場正在從一個邊緣、以選舉和體育為主的「事件交易工具」，逐步演化為一種可以為不確定性定價的金融基礎設施。

作者指出，行業的關鍵變化體現在三個層面：一是應用場景正在擴展，體育雖然仍是流量入口，但娛樂、宏觀、CPI 等長尾市場增長更快，開始承載機構需求；二是預測市場首次為「事件本身」提供了可交易的價格基準，使機構能夠直接對沖政治或宏觀風險，而不再通過相關資產進行「二次下注」；三是機構採納路徑正在推進，從數據參考（看賠率）到系統整合，再到真正參與交易，當前仍處於早期階段。

預測市場正在經歷類似期權市場早期的「專業化—制度化—基礎設施化」過程，未來一旦流動性、槓桿和監管逐步完善，它可能成為連接散戶與機構、用於對沖和定價現實世界不確定性的核心市場工具。

金融是一個高度「垂直分層」的世界，每一個細分領域幾乎都有自己公認的「年度聖地」。醫療服務提供方、支付方以及生物科技公司的領袖，每年都會齊聚舊金山，參加 J.P. Morgan Healthcare Conference。全球宏觀領域的重量級人物與各國政要，則會前往瑞士阿爾卑斯山，參與 World Economic Forum Annual Meeting（達沃斯論壇）。TMT、房地產、工業、金融服務以及幾乎所有你能想到的行業，也都有各自最具代表性的旗艦峰會。

今年三月底，Kalshi 的學術與機構研究部門 Kalshi Research 在紐約舉辦了首屆研究會議，匯集了學界人士、華爾街高管、前政界人物，以及真正推動市場運轉的交易員。從與會者的構成可以明顯看出一個趨勢：這個行業正在「走向成熟」。

會議當天以 Kalshi 聯合創始人 Tarek Mansour 與 Luana Lopes Lara 與 Katherine Doherty 的對談開場。以下是該場對話以及隨後各場圓桌討論中提煉出的一些行業觀察：

市場與人生，不止有選舉和體育。

在重大新聞周期中，往往會出現一種固定模式：某個大型事件（例如 2024 年大選、超級碗，或更近的「瘋狂三月」大學籃球賽）佔據了絕大多數媒體頭條，也隨之主導了預測市場的交易量。這很容易讓人形成一種印象——彷彿「預測市場的價值，只體現在這些事件上」。

不過，儘管早期的敘事往往將預測市場視為「只在選舉周期中才有意義」的工具，Kalshi 在其他領域的增長同樣顯著。

在研究會議召開時，體育類交易的周交易量剛剛接近 30 億美元，約佔 Kalshi 總交易量的 80%，主要由「瘋狂三月」（March Madness）所帶動。Tarek 與 Luana 將這種高度集中視為一個階段性的現象。

更具解釋力的一項數據是：儘管體育類交易的絕對規模創下歷史新高，但其在總交易量中的佔比卻處於歷史低位。這意味著，其他所有類別的增長速度都更快。

兩位創始人指出，娛樂、加密、政治與文化等類別，正在展現出更強的用戶增長，以及比體育更優的交易留存結構。體育更像是一個面向大眾市場的「引爆器」——它具備熟悉度高、時間節奏明確、情緒參與強的特點，是一個典型的切入型產品。

與此同時，公司在更長尾的市場上也觀察到了顯著增長。這些市場目前構成了 Kalshi 20% 以上的交易量，並且將在未來的機構對沖與資訊市場中，扮演更加關鍵的角色。

隨後的一場機構圓桌，從需求側印證了這一判斷。

高盛全球股票業務聯席負責人 Cyril Goddeeris 表示，與宏觀事件及 CPI 數據相關的預測，是當前華爾街最為關注的類別。CNBC 增長業務執行副總裁 Sally Shin 則提到，她已經將「美聯儲主席去留」「非農就業數據」等預測市場，作為內容敘事工具來使用。Tradeweb 全球市場聯席負責人 Troy Dixon 更進一步描繪了一個未來圖景：大型投行將設立專門的預測市場交易部門，以金融類合約為核心產品。

為什麼 Kalshi 能吸引華爾街的注意

傳統金融市場之所以能夠運轉，一個重要原因在於，每一類核心資產都有公認的基準：標普 500 指數代表 500 只股票的整體表現，原油則有 ICE 等基準價格體系。

但對於政治與宏觀經濟事件（例如誰贏得選舉、關稅是否通過、最高法院案件的裁決結果），過去長期缺乏被廣泛接受且具備動態更新能力的「定價基準」。預測市場改變了這一點——如今，幾乎任何事件的未來，都可以擁有一個即時、流動的「價格錨」。

一旦某個事件（例如「30% 關稅是否通過」）有了可信的價格，機構之間就可以圍繞這個價格直接交易。這既可以實現對事件本身的交易，也可以用於對沖組合中其他資產的風險。正如 Tradeweb 的 Troy Dixon 所說：「回到特朗普第一次當選時，當時股票市場有大量對沖操作，大家的邏輯是做空標普，因為如果特朗普當選，市場肯定會跌。但這筆交易是失敗的。問題在於：你怎麼給這些事件定價？基準在哪裡？」

Tarek 也提到，這正是他創立 Kalshi 的動機之一。在高盛任職期間，他所在的交易台曾推薦基於 2024 年大選和英國脫歐的交易。在沒有預測市場的情況下，機構若通過相關資產對沖政治或宏觀事件，其實是在同時下注兩件事：一是事件本身是否發生，二是該事件與所交易資產之間的相關性。而第二個判斷，完全可能單獨出錯。

當事件本身擁有直接的價格基準時，這兩層風險被壓縮為一層。正如 Tarek 所說：「現在，這個市場開始為一切定價。」

機構真正採用預測市場的三個階段

現在就說華爾街大機構已經大規模在 Kalshi 上交易，顯然還為時尚早。目前，大多數機構的使用方式仍停留在「數據來源」，而非「交易平台」。

不過，Luana 指出，機構採納這一市場的路徑是清晰的，可以分為三個階段：

第一階段是數據接入：讓預測價格進入機構的日常工作流。例如，讓高盛的投資組合經理像查看 VIX 指數一樣，習慣性查看 Kalshi 的賠率數據。這一階段已經在一定程度上發生。約翰·霍普金斯大學教授、前美聯儲官員 Jonathan Wright 就表示：「在美聯儲決策、失業率、GDP 等領域，Kalshi 幾乎是唯一的參考來源。」

第二階段是系統整合：包括合規與法律審批、技術對接，以及內部教育——本質上是一個新金融工具的引入過程。

第三階段是真正交易：機構開始在平台上直接對沖風險，交易量與市場深度逐步積累。此時，更多對沖需求吸引投機者進入，更緊的價差又吸引更多對沖者，基準價格形成自我強化的正反饋。

目前，大多數機構仍處於第一階段，一部分進入第二階段，真正進入第三階段的仍然很少。一個重要障礙在於，目前預測市場交易需要全額保證金。例如，一筆100美元的頭寸，需要繳納100美元的保證金。對於個人投資者來說尚可接受，但對於依賴槓桿與資本效率的對沖基金或銀行來說，這種機制成本過高。

正如 Tarek 所說：「如果你想做100美元的對沖，就必須在清算所放100美元。這對機構來說太貴了。像 Citadel 或 Millennium 這樣的機構不會這麼做。」目前 Kalshi 已獲得美國期貨業協會（NFA）牌照，並正與 Commodity Futures Trading Commission（CFTC）合作，引入保證金交易機制。

接下來會發生什麼？

彭博市場創新負責人 Michael McDonough 的總結最為直接：「成功的標誌，是這些東西變得無聊。」他將預測市場類比為20世紀70年代的期權市場，當年同樣充滿操縱與監管不確定性的爭議，但最終演變為一套基礎設施，以至於今天幾乎沒人再多想。

AQR 合夥人 Toby Moskowitz 表示，他「願意用真金白銀下注」，預測市場將在五年內成為可行的機構工具，甚至可能更快。

Vote Hub 的 Garrett Herren 則描述了最終狀態：「問題不再是要不要用預測市場，而是怎麼用。一旦問題變成這樣，就說明它已經不可或缺。」

事實上，雖然預測市場當前規模仍然有限，但對沖市場本身卻是一個體量巨大的領域。

事實上，預測市場的「常態化」已經在發生。

在政治主题的圆桌讨论中，前国会议员 Mondaire Jones 提到，两党高层——包括特朗普总统、众议院少数党领袖 Jeffries，以及参议院少数党领袖 Schumer——已经开始在公开场合引用 Kalshi 的赔率数据。DDHQ 的 Scott Tranter 也确认，预测市场数据如今已成为政党委员会内部的标准输入之一。与此同时，Vote Hub 宣布，已将 Kalshi 数据直接整合進其中期选举预测模型中。

而这一切，在兩年前還完全不存在。那時，Kalshi 上最成功的交易者，仍然以「業餘玩家」為主。如今，這個稱呼甚至已經不再準確。

在 Kalshi 的「The People Behind the Markets」圆桌中，四位交易者分享了他们的职业路径——这些路径听起來与传统意義上的专业交易员並無二致：有人花了 11 年時間研究 Billboard 音樂榜單，有人從 2006 年起就在预測市場中反复打磨，當時這還只是一个「有點極客氣質、幾乎賺不到錢的愛好」。值得注意的是，這四位嘉賓沒有一人來自传统金融行業，而是分别来自音樂、政治和撲克领域。但他們一致認為，這個平台真正獎勵的，是深度的領域認知，而非光鮮的履歷背景。

预測市場已經走過了很長一段路。從最初被視為學術實驗，到後來成為選舉期間的「新奇工具」，再到一度被歸類為「類體育博彩产品」，它的定位不斷變化。而這場會議所傳遞出的明確信號是：預測市場正在演變為一種基礎設施——用於為不確定性定價，服務於從散戶交易者到大型機構在內的廣泛參與者與多樣化應用場景。

[原文連結]